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【特约专稿】欧洲新微型股指期货分享
作者Tariq Dennison，本文将以欧洲期货交易所（Eurex）新推出的三只微型股指期货——欧元STOXX 50®微型股指期货、德国蓝筹DAX®微型股指期货和瑞士SMI®微型股指期货为例，对股指期货交易策略的运用进行介绍
本文仅供学习用途 – 不构成任何投资建议
4月19日， Eurex以三大欧洲基准股指——欧元STOXX 50股指（EURO STOXX 50® )、德国蓝筹DAX股指（DAX®）和瑞士SMI股指（SMI®）推出“微型”期货（https://www.eurex.com/micro）。 这些微型商品的推出乃有鉴于芝加哥商品交易所（CME）针对美国四个主要股指为基准以及意大利证券交易所（Borsa Italiana）以意大利富时MIB指数（FTSE MIB）为基准的几个微型合约的成功上市。微型期货是指将这些电子化交易的股指期货缩小至原有较大合约价值的1/5或1/10规格，现有的微型合约成为了“ ETF替代品”并提供类似规模的易于交易的产品，同时更小的合约规模为资金规模较大的交易者和对冲者提供更高的交易精确度。 在本文中，我们研究新推出的Eurex微型期货合约所涵盖的三个指数基准，并深入探讨将它们用于不同交易目的的几个实际示例。
欧元STOXX蓝筹 50, DAX德指和 瑞士SMI股指分别是指什么？
欧元STOXX 50®蓝筹股指（https://www.stoxx.com/index-details?symbol=sx5E）代表整个欧元区50只规模最大，流动性最强的公司。 以该为标的的股指期货具有高流动性，日均交易量超过一百万手（合约名义价值超过380亿欧元）。 德国蓝筹DAX®德指代表德国30家资本最雄厚，交易最活越的公司（https://www.dax-indices.com/index-details?isin=DE0008469008），这些公司与欧元STOXX50®股指中的德国成分股基本重叠。瑞士凭借其SMI指数提供了一些来自欧元区以外的新鲜血液（https://www.six-group.com/en/products-services/the-swiss-stock-exchange/market-data/indices/index-explorer/index-details.html?valorId=CH0009980894CHF9#/components），其中包括许多世界知名的跨国公司，例如斯沃琪（Swatch）、Nestle雀巢和Roche Holding罗氏制药。
下表列出了MSCI欧洲指数的前25个成分股，以及截至2021年3月其与EURO STOXX 50®、DAX®和SMI®相同的成分股：
资源来源：Blackrock (https://www.ishares.com/uk)
就国家风险敞口而言，这些基准指数覆盖了欧洲大陆大部分地区的企业表现，但不包含英国和斯堪的纳维亚国家。而MSCI欧洲指数(MSCI Europe)则涵盖了更广泛的欧洲地区。这为股指期货交易员提供了以币别清晰区分欧洲流动性最强的几个股市基准交易工具，这有助于将股市风险与汇率风险分散开。
资源来源：Blackrock (https://www.ishares.com/uk)
当我们观察这些欧洲股票组合如何按照行业划分时，我们看到欧元区一篮子股票在奢侈品和信息技术方面有更多的权重（如LVMH，ASML和SAP），而瑞士在医疗健康(Roche and Novartis)和消费必需品有较高的权重(Nestle)。
资源来自：Blackrock (https://www.ishares.com/uk)
在绩效方面，从2000年到2008年，EURO STOXX 50®、DAX® 与 SMI® 相互持平。随后的十年中，德国和瑞士的股票表现领先于欧元区（不包含德国），其表现差距的拉大主要是由于自2008年以来，意大利和西班牙股票表现滞后。
资料来源：Blackrock (https://www.ishares.com/uk)
短期来看，EURO STOXX 50®与DAX®月均相关性较高，达95％。而 MSCI Europe与DAX®的相关性逾93％。放大到月线走势来看，EURO STOXX 50®、DAX®和MSCI Europe 发展趋势一致，彼此交互重叠。另一个造成股价表现贴近的可能因素是越来越多的投资者通过ETF、期货和相关产品进行配置，并将前述几个股指放在同一个篮子里以构建1个投资组合，这也促使了该几个基准股指走势趋近的发展。 鉴于重叠度不高，瑞士SMI®和欧元区股指的相关系数小于80％，但仍被视为可以有效降低包括瑞士在内的整个欧洲投资组合的波动率的标的。
资料来源：Blackrock (https://www.ishares.com/uk)
股指期货策略一：杠杆多头敞口
也许最简单的使用股指期货是作为追踪相同股指ETF的替代或备选方案。 一手EURO STOXX 50®微型期货合约的指数价值为3,800，可提供名义价值为3,800欧元的敞口，相当于100份38欧元/每份额的iShares核心欧元STOXX 50 UCITS ETF (https://www.ishares.com/uk/professional/en/products/251781/ishares-euro-stoxx-50-ucits-etf-inc-fund)。 ETF与期货合约的第一个区别是资金杠杆使用， ETF需要您投资足额3,800欧元，而您可以缴纳低于500欧元的保证金购买等价的期货来获得相同的风险敞口。 甚至可以在个人期货账户中对于每一手头寸存放2000欧元的超额保证金，来更好降低因为保证金不足而被强制平仓的情况发生（但并不代表保证金追缴绝对不会发生），同时相比于以同样资金投资ETF，要另外支付证券经纪商融资融资买入利息或银行贷款利率(Lombard Loan)的额外成本，期货的保证金大大增加了杠杆交易的资金成本效益 。
而相对保守的投资者也发现使用期货合约是同时配置股票和债券投资敞口的有效方法。例如，持有10万欧元债券的投资人，可通过购买6手EURO STOXX 50®微型期货，在现有债券投资基础上同时配置了大约20％的股票投资敞口而不必出售任何债券或放弃任何收益。
ETF与期货合约之间的第二个区别在于投资ETF需要支付管理费。而期货相反，除了购买期货时支付的交易费用，无需支付其它的“管理费”。通常，投资者需要每3-6个月卖出旧期货合约并买入一个远期的合约以保留敞口，这是展期期货的一种常见方式。长期投资者也许需要将通过ETF维持股指敞口的成本与期货合约随时间展期的成本进行比较。
ETF和股指期货的第三个主要区别体现在展期交易过程中：就EURO STOXX 50®期货而言，非近月合约交易价格通常较近月合约的价格更低。 例如，在2021年3月22日，6月到期的期货合约结算价为3,773，而9月到期的期货合约结算价为3759。远期合约的较低价格主要反映了EURO STOXX 50®成分股在6月至9月之间分派的预期股息。 EURO STOXX 50®和SMI®都是净价格指数，该指数价格未纳入股息收益。因此，相应的股指期货的买方可通过展期交易，以低于旧合约的价格来建立远期合约头寸，并透过这个正差价来获取该期间发放的股息的相应补偿。相比之下DAX®为总收益指数，其中包含了股利再投资。当DAX®期货呈现“展期贴现(Roll discount)”时，它的远期折价价差幅度往往要小得多，仅反映了负利率和卖空者的借出股票的融券利率，而不包含股息。
股指期货策略二：对冲下行市场
第二种股指期货的运用方法是对冲大盘指数的整体下跌风险。例如，假设拥有高质量股票投资组合的投资者可能会担心整个市场相对过热。如果他想减少价格下跌的风险敞口但不出售任何股票，则可以通过出售股指期货来有效地对冲市场风险。
卖出期货就像买入期货一样简单，并给您提供了具有相似保证金要求的相反敞口，而且既无需您借入股票（做空ETF所需的条件），也同时不需要支付融资保证金利息或一定的融券卖出的成本。以3,800的价格卖出一手EURO STOXX 50®微型期货，仅意味着您会在指数下跌时每点获利1欧元，而在指数上升时每点损失1欧元。理论上，像任何类型的卖空一样，卖出期货合约会让您承担不定量的损失，因为指数的涨跌没有限制。但如果将其用作套期保值，那么从理论上讲，这单向损失的可能性将被您的多头头寸的无限上升空间所抵消。
股指期货策略三：价差交易
在一种股票指数上购买期货而在另一种指数上出售期货，也许是在两个不同收益市场之间相对表现上或彼此间价差上交易的最有效方法之一。例如，假设您预期DAX®的表现优于EURO STOXX 50®，这可能是基于预期德国的危机恢复速度快于欧元区的平均水平。在这种情况下，您可以买入一手DAX®微型合约，同时卖出约四手EURO STOXX 50®微型合约。每手DAX®微型期货的名义价值约为14,800欧元，而每手STOXX 50®微型期货的名义价值约为3,800欧元（四手为15,200欧元），合约价值并不完全匹配。不过，与较大的合约相比，较小的合约已经可以更精确地匹配。例如，DAX®下跌5％至14,060，而EURO STOXX 50®下跌8％至3,496，多头头寸亏损的720欧元将被1,216欧元的空头头寸收益抵消，从价差交易中获得496欧元的净利润。当然，如果您期望EURO STOXX 50®在一定时期内会优于DAX®，那么您可以轻松进行反向的交易。
能够同时交易Eurex和Borsa Italiana期货的交易账户可能还会发现这些微型合约的规模对于针对意大利和欧洲其他地区两个股市之间进行价差交易很有用。前面提到的FTSE MIB微型合约的指数为23,800而指数乘数为每点0.20欧元，因此合约价值约为4,760欧元。这意味着您可以将大约三手意大利股指微型合约与一手德国股指微型合约匹配，而一手意大利微型合约仍明显大于一手泛欧元区的EURO 50微型期货合约的价值。
运用上述任一合约与瑞士SMI®指数进行价差交易也很容易，但是增加了一个变量，即上述合约以欧元交易，而SMI®期货以瑞士法郎交易。
能够同时交易Eurex和其他海外期货的交易人可能还会发现这些新的微型合约更适用于在欧洲与海外市场之间进行的更精确的价差交易。例如，交易员预期美国S&P 500指数跑赢EURO STOXX 50®，可以买入1手微型 S&P 500股指期货合约同时卖出4至5手EURO STOXX 50®微型期货合约。每手S&P 500微型合约在每个指数点的波动讲会产生5美元的收益或损失，而每手EURO STOXX 50®微型合约在每个指数点的波动会产生1欧元的收益或损失，例如，假设S&P 500下跌了100点，而EURO STOXX 50®下跌了200点，该价差交易的盈亏如下：
当前的一手S&P 微型合约对4-5手的EURO STOXX 50®微型合约的比率是基于两个指数处于同一水平（本文撰稿时的两个指数水平在3,800 – 4,200之间，且1欧元约等于1.2美元）。同样价差交易原理也可以运用在对欧洲股市与其他区域市场间强弱势的预期心理的交易策略上，像是恒生指数或是富时中国指数与欧洲微型股指的套利交易。以富时中国A50股指为例，他的指数价值与德国DAX股指期货相近 (A50与DAX德指的指数水平落在17,000~14,800)，而微型德指期货与A50最小变动价格各为1欧元/美元，比起迷你DAX的合约规格更为吻合。投资人若是预期2021年德国大选将导致两个股市走势出现较大差异变化，可以买入其中一个标的期货，而做空另一个来建立事件驱动套利策略。
股指期货策略四：高效的跨境投资通道
对于国际投资者而言，期货合约提供了最简单的方法来跟踪海外股指的涨跌表现，同时将投资过程中的外汇风险降至最低。例如，一个美元账户购买一手欧元EURO STOXX 50®微型期货（指数价格为3800点）将增加3,800欧元（按1.20的汇率计算为4,560美元）的欧元区股指敞口，而无需将这些4,560美元转换为欧元。如果该指数升至4,000点（约+ 5％），同时欧元/美元汇率跌至1.14（约-5％），则该美元帐户将会收到200欧元的利润。即使以较低的汇率进行转换，这仍然会产生228美元的利润，相对于4,560美元的初始敞口而言，回报率为+ 5％。相比之下，如果在相同的情况下将相同的4,560美元投资于未对冲的EURO STOXX 50® ETF，则货币下跌将完全抵消了指数上涨带来的收益。
换句话说，当您交易国外股指期货时，只有您的保证金和损益承担外汇风险，而不是合约的全部名义价值。如果需要，上述投资者当然可以选择将这4,560美元转换为欧元。尽管如此，对于以外币为基础的投资者而言，期货合约更清晰地将指数交易与货币交易分开。
还值得注意的是跨境投资者经常面临的其他问题，包括以外币计价的股票的跨境托管和跨境股息的外国预扣税。通过期货而不是交易现货股票也可以解决此问题。期货只是作为单笔支出，用于支付您买卖期货合约时基准股指的价差。
总结
欧元STOXX 50®微型期货的合约起价仅为4,000欧元左右（按本文攥稿时的指数水平计算），可以与100股领先的欧元STOXX 50® ETF进行更直接的竞争，同时在更有效的杠杆运用方面提供许多优势，更易卖空并拥有可选择的货币敞口。 DAX®和SMI®上合约规格较大的微型合约（起价分别为14,000欧元和10,000瑞士法郎）可能并不那么细致，但与较大的常规合约（常规合约规模大5至25倍）相比，仍具有相同的优势，且跟踪精准度效果更好。
非欧洲时区交易者也应注意到， EURO STOXX 50®和DAX®微型期货于欧洲中部时间上午1:10或欧洲中部夏令时凌晨2:10（新加坡时间上午8:10）开始交易，并在法兰克福时间晚上10点（通常在纽约的下午4点）结束交易。 SMI®合约于欧洲中部时间早上8点开始交易并在晚上10点收盘。
Tariq Dennison TEP是位于香港的财富管理经理，致力于为个人投资者提供世界一流的投资组合服务。公司全称为GFM Asset Management（https://gfmasset.com/），所表达的任何观点都来源于其个人。
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